论文摘要
本文研究的核心问题是国家目标与产权保护之间的关系。试图回答以下问题:1、在存在自身利益的情况下,国家从攫取垄断租金向供给产权保护进行转换的动力是什么?2、政府主导的产权保护水平有着怎样的变化轨迹和特征?这种变化对资源配置效率产生了怎样的影响?3、在政府主导下,产权保护水平的提升是否能够自我实施、且具有可持续性?本文通过分析我国证券市场上中小股权投资者权利保护水平的变化事实,来回答上述问题。投资者保护是指,通过法律保护中小投资者利益免受来自控股股东的侵害。既有的以发达国家资本市场为对象的研究发现:投资者保护水平与资源配置效率具有正相关关系,投资者保护水平高的国家资源配置效率也高。但是在我国,大多上市公司是由国有企业转化而来,投资者保护水平的选择在很大程度上是国家作为控股股东攫取控制权私人利益与供给产权保护扩大社会剩余之间权衡的结果,因此中国的投资者保护问题具有了一定的特殊性。研究这一具有特殊性的问题,既可以拓展投资者保护理论的研究范围,又可以通过提炼总结,以探求国家目标收益与产权保护之间的关系,扩展和丰富国家理论与产权保护理论。本文的主要研究思路是:首先,对我国证券市场的投资者保护水平及其变化轨迹进行描述,实证分析变化轨迹对证券市场效率的影响,指出:中国证券市场上,投资者保护具有显著的政府主导性特征;然后,对中国证券市场投资者保护水平的变化过程进行理论解释,着重分析政府在投资者保护水平选择上的理论逻辑,精炼出国家追求目标与产权保护水平之间的理论关系。本文的大致结构和内容如下:引言部分提出了本文所要研究的问题,介绍了所使用的主要概念、研究方法等内容;第二章从投资者保护与资源配置效率之间的关系、国家在产权保护中的角色两个角度进行了文献回顾,发现现有文献的研究主要集中在投资者保护的衡量指标、投资者保护水平对证券市场的影响、决定投资者保护水平的因素以及国家为什么要保护产权、国家保护产权的行为是如何影响经济效率等问题上;第三章从一般意义上介绍了投资者保护制度的构成、投资者保护的实施方式以及影响投资者保护水平的因素,并着重分析了国家这一实施者在投资者保护中的双重角色;第四章对我国证券市场的政府主导特征、以及这一特征所决定的投资者保护水平及其变化轨迹进行了分析,发现:我国证券市场上,政府是在根据自身利益相机调控投资者保护水平,投资者保护水平存在波动性,而不是持续地提升。而投资者权利保护水平的波动对证券市场效率产生了影响,即当投资者权利保护水平上升时,证券市场效率随之提升;当投资者权利保护水平下降时,效率也随之下降。第五章对中国证券市场上投资者保护水平的变化规律进行理论分析。首先将国家的效用目标界定为:垄断租金收益与社会剩余形成的税收收入双重目标。前者与投资者保护水平负相关,后者与投资者保护水平正相关。强势政府的共容利益导致了证券市场的制度变迁,在证券市场发展初期,强势政府根据投资者的参与约束与自己的目标收益确定投资者保护水平,投资者保护水平处于政府控制下的较低水平;随着证券市场的发展在经济增长中的重要程度上升,以及证券市场各利益主体谈判能力的增加,政府调整自己的收益构成与实现收益的方式,投资者保护水平得到提升。同时,由于对政府获取垄断租金利益的行为缺乏制度化约束,当获取垄断租金利益的紧迫性增加时,国家依然因此会侵害投资者利益,所以我国证券市场上的投资者保护水平存在波动性。第六章对全文进行了总结,并根据研究结论提出了一些完善中国投资者保护制度的政策建议。贯穿全文的主要思想是:在政府主导的证券市场上,政府将根据自身利益、以及实现自身利益的方式相机调节投资者保护水平,投资者保护水平的变化特征呈现出在总体提升趋势中存在反复、波动,并引致证券市场效率总体提升中存在波动。这一基本思想通过对中国证券市场上,投资者保护水平的变化轨迹进行分析而得到了验证。全文得出的主要研究结论是:政府所追求的两种收益之间存在着一定的统一性与可替代性。当政府攫取垄断租金收益的成本上升时,政府有动力通过行政手段推动自上而下的制度变迁,扩大对投资者权利的保护来实现资源配置效率的提升,从而实现国家目标收益不同构成部分之间的替代。强政府的共容利益使得从权力手中释放权利、从而提升产权保护水平成为可能。在强势政府的主导下利用行政手段启动和推进渐进式制度变迁,可以促进资源配置效率提高,这一提高又由于随着制度变迁过程成长起来的各个经济主体的谈判能力的提升而得到保障。不过此时政府的强势又反而成为产权保护水平持续提升的潜在障碍。这一两难冲突的解决,取决于能否实现经济制度变革与政治制度变革的互动。这一理论解释有助于重新理解国家目标利益与产权保护的关系,是对现有国家理论以及产权保护理论的延伸与扩展。本文的主要创新之处是:1、分析视角上的创新。对于投资者保护,已有的研究主要是从微观层次的公司治理角度,将投资者保护视为保护中小投资者(外部投资者)免受公司内部人(控股股东、经理)的侵害的法律制度的界定与实施,而本文着重探讨了国家目标收益及其变化对投资者保护水平的影响,是一个更为宏观和制度变迁的角度;2、研究结论的创新。本文从纵向角度考察了我国证券市场上投资者保护水平的变化及其对证券市场效率的影响,认为我国的投资者保护水平在总体提升趋势中存在反复与波动,这一结论有别于现有研究所得出的结论;3、对现有理论的拓展。本文通过建立理论模型对投资者保护水平的变化进行分析,对国家目标利益与产权保护的关系的现有研究进行了梳理与再思考。一方面验证了新制度经济学关于政府产权保护水平选择理论的判断,另一方面,也更加细致化地指出:产权保护水平的确认和提高,一旦启动就具有了不断自我巩固的内在动力。本研究的不足之处在于:受制于数据的可得性,本研究没有涉及投资者保护水平对实体经济的资源配置效率的影响;本研究的理论解释也有待于进行更为细致的计量检验。有待于进一步研究的问题是:在证券市场上,地方政府在投资者保护中扮演的角色以及不同利益集团的游说对投资者保护的影响。