论文摘要
曾几何时,方方面面都对股票市场寄以厚望,政府希望通过股市实现经济资源的优化配置、国有企业希望利用股市实现解困目标、投资者希望在股市完成财富的原始积累,经济学家的理论希望在股票市场中得到运用。然而事与愿违,股市的运行格局与绝大多数人最初的期望相去甚远。人们经过痛苦地反思后发现,上市公司控制权层面的无效率配置摧毁了整个市场赖以有效率运行的微观基础。 本博士论文的研究结果表明,二元股权结构是导致上市公司控制权配置无效率的根本原因,在二元股权结构的分析框架下,许多问题得到了答案。如上市公司经理人激励的两难问题、上市公司股权融资偏好之谜、上市公司资本过度利用问题、上市公司控制权转移的补偿机制问题、上市公司MBO之谜等等。论文总体的构架是这样安排的:首先,我们系统地提出了上市公司二元股权结构问题,分析了上市公司二元股权结构的形成机制,对上市公司二元股权结构的特征进行了归纳总结,从而把对上市公司控制权配置效率问题的研究纳入到二元股权结构的分析框架下。其次,我们在二元股权结构的基础上,建立了一个多个委托人的代理模型,对上市公司委托代理问题进行分析,得出了上市公司二元股权结构必然导致经理人激励困境的研究结论。第三,我们建立了一系列股权融资的价值效应模型,在这些模型结论的基础上分析了上市公司融资结构的决定问题:在非流通股股东一股独大及二元股权结构下,上市公司股权融资偏好具有内生性,这是由非流通股东追求价值最大化的内在要求所决定的,从而解开了上市公司股权融资偏好之谜。而上市公司资本的过度利用问题,既与二元股权结构有关,因为在二元股权结构下,股权资本总是被过度利用。也与市场不能提供真实的关于资本成本的信息有关。第四、上市公司的股利分配政策一直是影响股市运行效率的重要因素,我国上市公司股利分配呈现两个显著特征,低分红与二元性。低分红现象常常成为人们指责上市公司低效率的理由,为此甚至出台了强制上市公司分红的政策措施。然而,我们的分析结论表明上市公司股利分配政策的要害不在于低分红,而在于分红的二元性上。为此我们建立了基于二元股权结构基础上的上市公司股利分配的价值效应模型,对上市公司股利分配政策的股东财富效应进行了分析,从中得出的结论是,在二元股权结构下,高分红实际上损害了流通股东的价值。这一结论的政策含义是,强制分红政策或许不能达到保护流通股东利益的目的,反而会损害流通股